Компания, которая есть во всех портфелях розничных инвесторов, потеряла 30% с недавних максимумов (с учетом див гэпа). С одной стороны, возможность купить SBER с дисконтом возникает нечасто, с другой – высокая ставка ЦБ и замедление кредитования будут мешать росту котировок. 

Нам в первую очередь интересна ситуация в компании за последние месяцы, поскольку основные проблемы как в финансовом секторе появились, начиная с сентября. А с ноября началось замедление кредитования. 

Результаты в ноябре по РПБУ:

🔹 Доходы: +6.4% г/г до 302.9 млрд руб.

🔹 Доналоговая прибыль: +6.1% г/г до 146.8 млрд руб.

🔹 Чистая прибыль: +1.65% г/г до 117.3 млрд руб.

🔹 Рентабельность капитала: 21.3% (в прошлом году в ноябре было 22.1%)

🔹 Рентабельность активов: 2.5% (в прошлом году в ноябре было 2.9%)

Как видно, финансовые показатели банка стоят плюс минус на одном уровне, выделяются только процентные доходы (+8.8% г/г). Однако негативным моментом в отчете является снижением рентабельности, причем это снижение происходит уже три месяца подряд (сентябрь-ноябрь).

Ближе к концу года инфляция ускорилась, и, кажется, у всех появилось ощущение, что эффект от ставки ЦБ очень ограниченный. Она бьет по рыночной части экономики. Но малоэффективна в борьбе с нерыночной частью (ВПК и льготные отрасли) и дефицитом на рынке труда. Более детально это описал ЦМАКП, о свежем исследовании которого и пойдет речь. 

ЦМАКП анализировал инфляцию в ноябре и выявил, что рост цен сосредоточен в продовольственном секторе, особенно на огурцах и помидорах. Это связано с олигополией в сельском хозяйстве. Считают, что высокие ставки приводят к переносу части расходов на потребителей и росту цен. 

Согласно анализу ЦМАКП, причины роста цен – ослабление рубля, высокие кредиты, плохие погодные условия и повышение тарифов на электроэнергию и топливо. Простое повышение ставки ЦБ не решает проблему, так как бьет совершенно не по тем отраслям, которые являются источником инфляции. 

Факторы, которые не позволяют простому повышению ключевой ставки решить проблему высокой инфляции:

Ключевая ставка является главным инструментом регулирования ДКП. С ее помощью регулируется объем денежной массы в экономике, а также потребительский, промышленный и инвестиционный спрос.

Чем жестче ДКП и выше ставка, тем ниже спрос в экономике, а, значит, и экономическая активность. Как правило, ключевую ставку меняют, если происходит дестабилизация одной из главных составляющих макроэкономики. Для России это, конечно, инфляция, следом за ней – рост экономики, и в третью очередь – стабильность рубля.

Для экономики крайне важно, чтобы изменение ставок, будь то снижение или рост, происходило вовремя. В противном случае слишком запоздалая реакция может привести к тому, что либо будет расти инфляция, либо начнется рецессия.

Кейс Турции

Долгое время президент страны игнорировал высокую инфляцию и давил на ЦБ, чтобы тот не повышал ключевую ставку. В итоге ставку все-таки пришлось повысить, но инфляция уже вышла из-под контроля, из-за чего уже больше двух лет Турция живет с ультравысокой ставкой – больше 40%, а инфляция стабильно держится на уровне 50-60%.

ЦБ держит КС на рекордных уровнях, пытаясь «остудить» инфляцию, однако пока этот инструмент ДКП неэффективен. В связи с чем многие экономисты говорят о том, что мы входим в новую эру высоких ставок. Обсудим, что ожидают прогнозисты банков от ставки ЦБ. 

⏳ Ближайшее заседание – 20 декабря  

Ряд экспертов полагает, что повышение ставки до 23% уже полностью заложено в рынок и больших сомнений в том, что это повышение состоится, нет. Основная причина – скачок курса рубля и слабые данные по инфляции в ноябре. 

В базовом исходе почти все аналитики прогнозируют, что на декабрьском заседании КС поднимут до 23%, а в феврале возможно повышение до 25%. 

📈 Прогноз Центрального Банка

На заседании 25 октября ЦБ обновил свой среднесрочный прогноз по КС. Согласно новым данным, её верхний предел может составить 22-23%. Кроме того, регулятор скорректировал прогноз по уровню инфляции на 2024 г., увеличив его до диапазона 8-8,5%. 

Текущий прогноз Банка России по среднему ключу выглядит следующим образом:

Сегодня утром Коммерсант и Интерфакс опубликовали свежие подсчеты по рынку долга и неплатежам. Сделаем короткое ревью и выделим наиболее важное для фондового рынка

Рынок долга 

В ноябре активность на долговом рынке заметно сократилась: объем размещений корпоративных облигаций упал на 43% м/м и на 9% г/г. Даже крупные компании теперь вынуждены идти на уступки инвесторам, предлагая более короткие сроки размещений и ежемесячные купоны вместо привычных полугодовых. Сильно увеличилась ставка по флоатерам, все меньше инвесторов идет в этот сегмент. Банки вынуждены тормозить кредитование из-за проблем с достаточностью капитала и давления ЦБ. Ряд банков выставляет заградительные ставки по заимствованиям. 

Неплатежи 

Экономика все сильнее ощущает кризис неплатежей. Доля просроченных платежей растет во всех категориях бизнеса. Например, малый бизнес в третьем квартале задерживал четверть платежей своим контрагентам, а просрочка более 60 дней стала рекордной: 12,1%. Об этом свидетельствуют свежие данные от СПАРК

Вчера выступал Заботкин и его риторика не отличалась от того, что мы слышали в последние месяцы. Инфляция выше траектории ЦБ, нет замедления итд. Сегодня подключилась Набиуллина, тут уже есть ряд новых тезисов:

— Появился новый проинфляционный фактор — ослабление рубля.

— Смягчение ДКП сейчас было бы воспринято как капитуляция перед инфляцией и подтолкнуло бы её ещё выше.

— ЦБ видит замедление кредитования в ноябре 

— Инфляция пока не начала замедляться: «тормозной путь» до цели займёт весь 2025 год и «прихватит» 2026.

— Решение по ставке в декабре не принято. 

Наш комментарий 

ЦБ признает проинфляционный фактор в ослаблении рубля, но не хочет предпринимать дополнительных действий (валютные интервенции), веря, что ситуация нормализуется сама собой. Всем бы такую уверенность, если рубль не вернется в ближайшее время хотя бы к 100, начнется повышение цен. 

Борьба с инфляцией займет больше времени, нежели кто-либо ожидал еще несколько месяцев назад. Из позитива наконец-то добились замедления корпоративного кредитования (об этом поговорим в следующем посте), что являлось одной из ключевых целей ЦБ. 

Сейчас бизнес #MVID находится в плачевном состоянии, что подтверждают последние отчёты – убытки, проблемы с поставками, большая долговая нагрузка и т.д. Цена акций в глубоком пике – на уровне 2009 и почти в 10 раз ниже пика 2021 г. То есть оценивается так же, как и 15 лет назад во времена самого худшего мирового кризиса. Есть ли надежда на спасение? 

⛔️ Что привело М.Видео в кризисное состояние? 

1️⃣ Потребность в товаре и займах: в 2022 г. ряд крупных производителей техники, которые обеспечивали около 70% выручки группы, прекратили сотрудничество с РФ. Склады и магазины начали пустеть, и если раньше ритейлер приобретал товары по прямым контрактам зачастую с отсрочкой платежа и оплатой после реализации, то затем появились доп. расходы на параллельный импорт и необходимость брать кредиты для покупки техники. Помешало и резкое ослабление рубля, и доп. расходы на трансграничные платежи. 

2️⃣ Давление маркетплейсов: конкуренция с онлайн-площадками продолжала расти. Темпы роста продаж техники и электроники на WB, Ozon и Яндекс Маркете были гораздо больше, чем у ритейлеров. Изменилось и поведение потребителя, которому формат маркетплейсов стал сильно ближе.

Последние дни дали ряд новых вводных и время их обсудить. Во-первых, рубль рухнул. Да он частично восстановится, но это в некоторой степени всеравно станет проинфляционным фактором. Вопрос в том насколько сильным. Во-вторых, после адекватной инфляции с августа по октябрь, ситуация ухудшилась в ноябре. Результат хуже даже, чем пиковый по инфляции ноябрь 2023 года. 

Ответ ЦБ 

Все происходящее явно дает нам понять, что повышение ставки до 23% в декабре самый вероятный сценарий. Другое интересное наблюдение – ЦБ махнул рукой на текущий год с лозунгом, «пусть все плохое остается в прошлом» и сфокусирован на 2025. В текущем году уже ничто не поможет достичь цели, поэтому ряд проинфляционных мер переносится с 2025 года на конец 2024. Поэтому результаты ноября и декабря второстепенны, фокус будет на инфляции в первом квартале 2025 года. 

Бесконечное повышение ставки 

Сейчас уже вполне реалистичными кажутся слова о ставке в 30%. Но чем дольше вся эта эпопея длится, тем очевиднее, что ставка ЦБ имеет куда меньшее влияние на инфляцию чем предполагается, т.к.

Недавние отчеты МТС и Ростелекома с практически обнулением чистой прибыли за счет высокой долговой нагрузки дали повод для размышлений о компаниях, которые проигрывают от жесткой ДКП.

1) #SGZH (Сегежа)

Компания планирует объявить доп. эмиссию по закрытой подписке на 101 млрд. руб. После доп. эмиссии долг составит около 50 млрд. руб. Это поможет компании сократить долговую нагрузку с 13,2х (Net Debt/OIBDA)  до 3,2х. Средняя ставка по долгу – 17%, с повышением в декабре 2024 года. Несмотря на то, что с компании будет снят риск банкротства, ситуация остается очень печальной. А учитывая проблемы SGZH, даже сокращение долговой нагрузки не позволит выйти в прибыль. 

2) #MVID (М.Видео)

Недавно компания опубликовала  результаты за 9 месяцев 2024 года. Отчетность вышла слабая, влияет слабый потребительский спрос на фоне роста ключевой ставки.

Более 80% долгов с погашением в следующем году, средняя ставка по кредитам КС+3%, с высокой вероятностью она будет увеличена. Возможно, до КС+6% или даже больше. NetDebt/EBITDA 5.6, чистый долг 152 млрд. 

Продолжается хит парад высказываний чиновников, которые сигнализируют бизнесу – “держитесь там, мы не дадим ЦБ вас прихлопнуть”. Высокий ключ не нравится Правительству – это логично, и про это мы знаем давно.

Теперь стали говорить прямым текстом: 

👉 Глава Минэкономразвития РФ Максим Решетников: Текущая инфляция и высокая ключевая ставка оказывают все более серьезное влияние на рост экономики РФ…[ ] …Попытки резкого замедления инфляции любой ценой несут риски для долгосрочного экономического роста. 

Также Решетников добавил, что правительство обсуждает с ЦБ нахождение баланса между экономическим ростом и скоростью выведения инфляции на таргет. 

👉Песков: Власти РФ отслеживают последствия мер обеспечения макроэкономической стабильности, в том числе повышения кредитных ставок.

🤔 Становится очевидной перепалка между ЦБ и Правительством. Риторику первого можно трактовать примерно так: снижайте гос. расходы или будет ооочень больно. Мы делаем, что можем, и ответственность за высокую инфляцию брать не будем. На что правительство отвечает – “давайте договоримся, так и экономику можем прибить. Может, вернемся хотя бы к 16-18%?”